Économie verte : l'enjeu des fonds souverains

Date: 2013
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Économie verte : l'enjeu des fonds souverains
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Sommaire de l'article
Une puissance financière dominée par l'Asie et le…
La gestion du risque comme priorité
Investissements bien ordonnés commencent par soi…
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Les fonds souverains sont la propriété ou sous le contrôle d'États souverains, qui investissent tout ou partie des ressources de ces fonds en dehors de leurs frontières. Certains existent depuis plusieurs décennies. Mais ils ne font l'objet d'une attention particulière que depuis quelques années seulement, avec certains investissements ou projets d'investissements symboliques : rachat de l'entreprise de gestion du port du Pirée en Grèce par la China Ocean Shipping Company ; projets d'investissement dans le nucléaire au Royaume-Uni par le China Guangdong Nuclear Power Group et la China National Nuclear Power Corporation... Plus récemment, en 2012, c'est le projet d'investissement dans les banlieues françaises de la Qatar Investment Authority qui a défrayé la chronique.

Accumulations de réserves de change

Mais ces projets ne sont pas toujours, à proprement parler, des investissements de fonds souverains. Le monde des investissements souverains est vaste et complexe, avec des frontières poreuses. On distingue généralement les fonds souverains d'autres formes d'investissements souverains Sovereign Investment Lab Annual Report, 2011. , formés par les banques centrales et les fonds de réserves de change (qui ont pour objectif le contrôle de l'inflation et la stabilité du taux de change, et investissent donc dans des actifs liquides et peu risqués) ; les fonds de stabilisation (qui visent à contrer un choc macroéconomique extérieur et qui, eux aussi, mettent l'accent sur l'accès immédiat plutôt que sur les retours sur investissement) ; les fonds de pension (qui ont des obligations claires de paiement de retraites, avec un calendrier précis) ; les fonds de développement nationaux (qui investissent leurs ressources à l'intérieur du pays) et, enfin, les entreprises publiques (souvent dans des secteurs stratégiques, comme les ressources ou les infrastructures).

Les revenus des fonds souverains proviennent soit des ressources naturelles (pétrole et gaz essentiellement) possédées, contrôlées ou taxées par l'État (fonds souverains du Moyen-Orient, d'Afrique du Nord et de la Norvège) ; soit des surplus commerciaux (fonds souverains asiatiques essentiellement). Ils peuvent avoir plusieurs objectifs Direction générale du trésor et de la politique économique, janvier 2008, "The conditions for a positive contribution of sovereign wealth funds to the world economy", Tresor-Economics Letters, 28.  : protection contre la volatilité des revenus tirés des exportations des ressources naturelles ; protection contre les autres effets négatifs de la dépendance aux ressources naturelles - l'appréciation du taux de change qui en résulte réduisant la compétitivité des autres secteurs exposés à la concurrence internationale (" maladie hollandaise ") ; transfert de la richesse aux générations futures, les ressources naturelles étant épuisables.

La gigantesque accumulation de réserves de change, résultant des excédents commerciaux, a aussi augmenté les coûts de " stérilisation " de ces réserves visant à réduire leurs effets inflationnistes. Ceci a donné lieu à la création d'institutions - les fonds souverains - séparées des banques centrales et autres fonds de réserves, pour passer d'une gestion passive (investissements sur le marché obligataire, notamment dans les bons du Trésor américain) à une gestion proactive (investissements aux rendements plus importants et donc aux risques plus élevés, notamment sur le marché des actions) et ainsi réduire ces coûts, voire générer un profit.

À la poursuite d'intérêts stratégiques

Les fonds souverains sont de plus en plus sous le feu des projecteurs, faisant le plus souvent l'objet de critiques, et ce pour plusieurs raisons.

Le nombre de ces fonds a augmenté rapidement ces dernières années, ainsi que le poids des actifs qu'ils gèrent et la taille de leurs investissements. Il n'y avait que trois fonds souverains dans les années 1950 et 1960, une vingtaine dans les années 1990 : il en existe aujourd'hui une cinquantaine. L'opacité qui entoure les fonds souverains rend hasardeuse toute tentative de chiffrage de leurs actifs. En recoupant l'ensemble des données disponibles, on obtient un total de 3 000 milliards de dollars environ pour l'année 2011 Deutsche Bank Research, Sovereign Wealth Funds: State Investment on the Rise, 10 septembre 2007. (500 milliards " seulement " en 2003). Mais certaines sources parlent d'un total réel avoisinant plutôt les 6 000 milliards de dollars Selon Nick Tolchard, directeur de Invesco Middle East, cité dans un article du Financial Times daté du 2 septembre 2012 (Boyde E, "Time for SWFs to show greater transparency"). . Et la plupart des analystes s'accordent pour dire que les actifs des fonds souverains pourraient atteindre 12 000 milliards dès 2015 Morgan Stanley Research, "How big could sovereign wealth funds be by 2015?", mai 2007. . En 2011, ces fonds ont réalisé 237 investissements directs, pour une valeur totale de 81 milliards de dollars, soit une augmentation de 15 % en nombre d'investissements et de 42 % en valeur, par rapport à 2010. En 2011, la taille moyenne des investissements s'élevait donc à 340 millions de dollars.

L'ascension des fonds souverains est le symbole de deux évolutions majeures de l'économie politique mondiale : la redistribution de la richesse et du pouvoir économique et financier des économies matures de l'OCDE vers les pays émergents et une intervention croissante des États dans les affaires économiques et la gestion de la richesse, à l'inverse des processus de libéralisation et de privatisation à l'œuvre dans les pays de l'OCDE dans les décennies précédentes. À l'exception de fonds souverains norvégiens (600 milliards d'actifs), aucun des dix plus grands fonds souverains (ceux qui pèsent plus de 100 milliards d'actifs) ne provient d'un pays de l'OCDE. Les fonds souverains, représentation symbolique du capitalisme d'État, pèsent aujourd'hui plus lourd (quasiment deux fois plus) que les hedge funds, ces fonds spéculatifs, symboles paroxystiques du capitalisme libéral (2 000 milliards d'actifs).

En raison de leur forte exposition aux marchés immobiliers, bancaires et de la dette souveraine, certains fonds souverains ont accusé des pertes temporaires mais importantes suite à l'explosion de la bulle immobilière aux États-Unis et aux crises financières et de la dette publique. Certains projets d'investissement souverain dans des secteurs clés de l'économie ont aussi provoqué des polémiques dans les pays récipiendaires, en raison de comportements supposément prédateurs de la part des pays d'origine de ces investissements. Ces polémiques concernent pour l'essentiel des projets d'investissement d'entreprises publiques, et n'émanant pas de fonds souverains : rejet par les autorités américaines du projet de rachat par Dubai Ports World de la Peninsular and Oriental Steam and Navigation Company (P&O), qui gère la plupart des ports américains, dont le port de New York ; rejet du projet de rachat d'Unocal par la China National Offshore Oil Corporation. Les fonds souverains, bien conscients des risques de repli protectionniste qu'ils pourraient susciter en cas de prises de contrôle stratégiques, prennent en général des participations très minoritaires dans les entreprises dans lesquelles ils investissent. C'est le cas, plus encore que pour d'autres fonds souverains, de la China Investment Corporation, le fonds souverain chinois Certains fonds souverains du Golfe sont moins prudents ou moins réticents à prendre des participations plus importantes. La Qatar Investment Authority (QIA) a par exemple récemment acquis 20 % de l'aéroport d'Heathrow à Londres, devenant ainsi le troisième actionnaire du groupe, représenté par deux sièges au conseil d'administration. QIA, qui possède 12 % de Xstarta (mines), a aussi bloqué la fusion avec Glencore (compagnie de courtage et de négoce de matières premières), considérant que l'accord proposé n'était pas satisfaisant. Le fonds norvégien a d'ailleurs fait la même chose, même si son opposition a été plus privée que publique. .

Il est vrai toutefois que les fonds souverains ne poursuivent pas uniquement des objectifs de rentabilité financière, même à long terme. La sécurisation des approvisionnements en ressources naturelles et la facilitation de l'accès aux technologies et aux savoir-faire étrangers pour les entreprises nationales font parties des autres objectifs - affichés ou implicites - des fonds souverains. De ce point de vue, ils ne sont donc pas des investisseurs tout à fait comme les autres, ce qui pourrait justifier une réglementation spécifique. Par ailleurs, c'est le manque de réciprocité dans les conditions d'investissement de la part des pays détenteurs de fonds souverains qui pose problème, plus que la poursuite d'objectifs directement politiques.

Vers plus de transparence

Ces questions sont d'autant plus pressantes, et les inquiétudes d'autant plus grandes, que les fonds souverains opèrent de manière peu transparente. En effet, si certains fonds souverains se distinguent (comme le fonds souverain norvégien ou l'Alberta Heritage Savings Trust Fund au Canada), l'opacité caractérise la très grande majorité des fonds souverains, sur lesquels on ne dispose que de très peu d'informations : taille, composition de leur portefeuille, stratégie d'investissement, performance et mode de gouvernance.

Les Principes de Santiago, des accords volontaires signés en 2008 par 25 États ou fonds souverains, à la suite des travaux du Fonds monétaire international (FMI) et de l'International Working Group of Sovereign Wealth Funds (IWG-SWF), ont pour objectif d'augmenter la transparence et de diffuser les bonnes pratiques. Ils sont néanmoins à la fois inégalement appliqués et insuffisants.

À condition donc d'être plus transparents, les fonds souverains pourraient jouer un rôle positif et important dans la finance et l'économie mondiale. Puisque leurs investissements s'inscrivent dans la durée, ils contribuent à réduire la volatilité des marchés financiers. En effet, au même titre que les autres investisseurs institutionnels, les fonds souverains sont des investisseurs de long terme, qui se tiennent à l'écart de cette course effrénée aux profits immédiats, aux effets de leviers toujours plus grands et aux produits dérivés sans cesse plus sophistiqués. De plus, contrairement aux fonds de pension, aux fonds mutuels ou aux compagnies d'assurance, les fonds souverains n'ont pas de dettes à long terme et pas d'obligation de paiements futurs à échéances fixes. Ils peuvent donc développer des stratégies d'investissement plus libres. Enfin, contrairement aux investisseurs privés, qui adoptent un comportement passif vis-à-vis des investissements dont la rentabilité dépend de l'intervention publique pour diverses raisons (créer la demande, construire les infrastructures, payer le surcoût, etc.), les fonds souverains sont susceptibles d'avoir une attitude plus proactive, grâce aux dialogues avec les gouvernements des pays d'origine et de destination.

Acteurs de l'économie verte

Toutes ces caractéristiques permettent de considérer que les fonds souverains pourraient être un acteur clé potentiel de la transition vers une économie verte. La réussite de cette transition repose en effet sur la possibilité de financer un coût d'investissement important (de l'ordre de quelques points de PIB par an, pendant plusieurs décennies), le surcoût en capital à court terme n'étant que progressivement compensé par des dépenses de fonctionnement plus faibles. Elle suppose aussi la mise en place d'un paquet de politiques publiques pour corriger de nombreuses défaillances de marché, en plus de l'évaluation des risques systémiques et de long terme des marchés financiers : internalisation des externalités liées aux pollutions, investissement au niveau optimal en recherche et développement, construction d'infrastructures en réseau, révélation de l'information, etc. Elle implique donc une concertation étroite entre investisseurs et États.

Aujourd'hui, les fonds souverains sont encore loin de participer activement au financement de cette transition. En 2011, ils ont investi 35,2 milliards de dollars dans les services financiers ; 13,4 dans l'immobilier ; 13,2 dans les ressources énergétiques fossiles (essentiellement pétrole et gaz) ; 6,5 dans les infrastructures et les utilities ; 3,4 dans les constructeurs d'avions, de voitures, de bateaux et de trains et quelques milliards également dans les secteurs miniers et de la santé Sovereign Investment Lab Annual Report, 2011. .

Ces chiffres, comparés à ceux des années précédentes, sont révélateurs de plusieurs tendances. Les fonds souverains ont été contraints par leurs gouvernements d'investir fortement à l'intérieur de leurs frontières, essentiellement pour venir au secours des secteurs bancaire et financier. La proportion d'investissement national par rapport à l'investissement total, virtuellement nulle en 2005 et 2006, a ainsi retrouvé en 2011 ses niveaux moyens des années 2007, 2008 et 2009 (environ un tiers), alors qu'elle était retombée à 15 % en 2010. Les fonds souverains ne sont donc manifestement pas complètement isolés des pressions politiques, et la poursuite de plusieurs objectifs simultanés et largement contradictoires (transfert intergénérationnel de richesses, sauvetage des banques) pourrait nuire gravement à leurs stratégies d'investissement (tension entre les besoins de liquidités et les rendements à long terme). Les fonds souverains continuent, ironiquement, à considérer les ressources énergétiques fossiles et l'immobilier comme des actifs peu risqués, et ces marchés leur ont servi de valeur refuge en 2011 dans un environnement macroéconomique et financier incertain et menaçant. On note toutefois un rééquilibrage de certains fonds souverains vers les infrastructures et les utilities, notamment dans le secteur énergétique, ce qui pourrait ouvrir une fenêtre d'opportunité pour leur contribution au financement de la transition vers une économie verte.

La participation des fonds souverains au financement d'un développement durable ne sera ni désintéressée, ni spontanée. En plus de dispositions d'ordre général, pour garantir que les financements apportés par les fonds souverains contribuent au développement économique du pays récipiendaire et protègent les intérêts nationaux, deux conditions supplémentaires devront être remplies. La rentabilité des projets d'investissements décarbonés, sobres en ressources naturelles, et respectueux de l'environnement, dépend en premier lieu de la mise en place d'un ensemble de politiques publiques, intégrant le coût des dommages environnementaux et corrigeant de multiples défaillances de marché (liées à l'innovation, aux réseaux, à l'information, etc.). Les pays récipiendaires doivent donc envoyer aux fonds souverains un signal clair, crédible et prévisible dans ce sens.

Mais l'existence d'un cadre de régulation favorable dans les pays récipiendaires, bien que nécessaire, ne sera pas suffisante pour que les fonds souverains contribuent activement au financement d'un développement durable. De nouveaux produits financiers, de nouveaux partenariats public-privé et de nouveaux montages de projets devront être inventés pour que les caractéristiques de la demande des fonds souverains rencontrent celles de l'offre de ces nouveaux projets. Les projets d'énergies renouvelables à grande échelle (éolien et solaire notamment) sont des candidats naturels pour ce type d'investissements, et sont à portée de main. Mais des innovations financières importantes seront nécessaires pour que ces investissements se portent aussi vers d'autres secteurs moins évidents, mais non moins importants, comme les infrastructures de transport ou l'efficacité énergétique. Un petit nombre de fonds souverains très dynamiques, au Moyen-Orient et en Asie, s'activent aujourd'hui pour mettre en place une plateforme commune de financement des infrastructures vertes. Ce mouvement positif doit être accompagné et soutenu, sans naïveté, mais sans fausse pudeur. n

Une puissance financière dominée par l'Asie et le Moyen-Orient

Les dix premiers fonds souverains signalent la montée en puissance des émergents - seule la Norvège représente les pays de l'OCDE dans ce club des plus de 100 milliards d'actifs. Ils témoignent également de la vitalité croissante d'une forme étatique d'intervention dans les affaires économiques mondiales, alors que les économies développées voient les limites du capitalisme libéral.
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La gestion du risque comme priorité

Plus d'un tiers des investissements des fonds souverains en 2011 allait vers les services financiers, loin devant tout investissement productif ou soutien à des secteurs émergents. Dans un marché en crise, ils considèrent majoritairement que les énergies fossiles ou l'immobilier sont des valeurs refuge. S'ils ont continué stratégiquement à investir en Europe pour faciliter l'accès aux technologies et aux savoir-faire étrangers, ils ont surtout investi à l'intérieur de leurs frontières pour protéger leurs économies.
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Investissements bien ordonnés commencent par soi-même

Les fonds souverains du Moyen-Orient et d'Asie comptent aujourd'hui parmi les plus importants au monde avec des priorités géographiques différentes. Les fonds du Moyen-Orient privilégient une implantation en Europe (17,3 milliards de dollars) loin devant l'Asie (4,8 milliards de dollars). En 2011, on note de plus une forte progression des investissements au sein de la zone : 7,3 milliards de dollars. Les fonds asiatiques, eux, investissent d'abord sur leurs propres territoires : 25,1 milliards de dollars. Quand les investissements des fonds souverains asiatiques se tournent vers l'étranger, ils se répartissent entre l'Europe et l'Amérique du Nord.
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